欧央行的”微妙时刻“：终结PEPP后，下一步是什么？

欧央行在疫情爆发时注入大规模的货币刺激后，现在正准备开始缩减对经济的支持。

北京时间周四晚20:45，欧央行将宣布其利率决议，21:30欧洲央行行长拉加德召开新闻发布会。而在这个“微妙而关键”的时刻，欧央行面临着严峻的挑战，一方面是奥密克戎的出现，新一轮疫情再次爆发，另一方面是不断攀升的通胀压力。一边是债务负担沉重的国家，另一边是通胀压力高企的国家。

多个国家已经开始收紧货币政策，而欧央行一直偏鸽派。2011年欧央行过早加息使其伤痕累累，爆发债务危机。

与美联储或英国央行不同，欧央行需要为19个成员国负责，每个国家经济和债务情况不同。稍有不慎，可能推高较弱国家（尤其是意大利）的融资成本，抑制其经济反弹，进而造成金融紧张局势。所以欧央行必须微妙地平衡以防止危机再现。

市场预期，欧央行将维持鸽派立场，但支持力度会有所缩减。预计欧央行将宣布结束紧急抗疫购债计划（PEPP）和扩大资产购买计划（APP）。

同时由于疫情和经济前景的高度不确定性，欧洲央行官员可能会在量化宽松方面保持极大的灵活性。

01

QE将以另外一种继续存在

1. 取消PEPP，放缓购债步伐

市场预计欧州央行本周将启动退出大规模债券购买计划（PEPP）的进程。

欧央行行长拉加德可能会宣布1.85万亿欧元的紧急抗疫购债计划（PEPP）将于明年3月结束，正如她在10月时宣布的那样。

这也标志着债券购买的步伐将在2022年第一季度放缓。

欧央行曾表示，至少在2023年底之前，如果疫情恶化，将继续对紧急抗疫购债计划（PEPP）的到期证券的本金进行再投资。

法国巴黎银行全球首席经济学家Luigi Speranza表示，这是一个微妙的时刻，欧央行将不得不就资产购买问题做出重要决定，而且存在着双向冲击。

2.  加大APP，补偿取消的PEPP

市场普遍预计欧央行在常规资产购买计划（APP）方面，购债速度将从200亿欧元/月的增加至400亿欧元/月，以补偿取消PEPP减弱的的财政支持力度。

但这一决定存在争议，欧央行鹰派人士警告，在通胀可能长期居高不下的情况下不要加入APP。但鸽派希望坚持宽松的货币政策，因为长期价格压力依然疲软，放弃宽松货币政策可能会导致货币刺激效果降低。

而高盛认为，在鹰派的情况下，PEPP购买量可能从明年4月起下降到200亿欧元/月，不再作额外追加。而较为鸽派的方案是，欧央行将在2022年底之前提高APP购买力度。

丹麦银行首席策略师Piet Haines Christiansen表示，有很多灵活的地方，他指出欧央行鹰派可能会支持加大APP的力度，因为其在数量和时间上都是有限制的。

根据路透社报道，一份报告指出，围绕加大APP的决议似乎已达成一致，但承诺的规模和时间受到限制。

3. 防止经济下行风险，保持较大的灵活性

尽管对于APP的规模和时间存在争议，市场认为欧央行将保持较大的货币政策灵活性，从以下两个方面来应对经济下行风险。

首先，赋予PEPP再投资的灵活性。一些欧央行官员建议保留重启PEPP的权力，或创建一个新的“支持基金”，以应对市场干扰。其他人则强调“选择权”的必要性，并希望将债券购买的一些决定推迟到明年2月份。

其次，在净购买结束后，冻结未使用的PEPP购债额度，将其作为“休眠”工具，以防出现经济出现下行风险。

高盛认为，未使用的PEPP购债金额约为1000亿欧元，并预计PEPP再投资期限将延长至2024年底。

02

加息“局外人”

市场听过拉加德说的次数最多的话无非是这句“明年不太可能满足加息条件”，在各国开始或准备加息来应对通胀之际，欧央行似乎是个“局外人”，加息遥不可及。

市场预计，欧洲央行将继续购买债券，至少在2023年前将保持负利率，可能在2024年进行首次加息。

高盛认为，在本次货币政策会议中，拉加德会重申中期通胀水平低于通胀目标，在满足加息条件之前，会继续采取较为宽松的货币政策，欧央行仍会减持2022年不加息。

据《金融时报》报道，智库研究所Bruegel副主任Maria Demertzis表示，鉴于欧洲央行在过去犯过收紧过快的错误，这一次将在更加谨慎。如果欧央行加息过快，将给金融前景造成局势，欧盟国家仍处于相当脆弱的复苏阶段中。

许多人与Demertzis一样担心金融分裂的风险，欧元区较弱国家的借贷成本比其他国家高得多，如意大利的国债占GDP的比例高达150%，而德国因为通胀高企要求欧元加息，如果欧央行在压力下加息，那么意大利的债务危机可能再次爆发。

而这点来源于单一货币的根本弱点：它是一个没有财政联盟或完全统一的银行体系的货币联盟。

然而，尽管整个欧元区的债务水平再次飙升至新高，但经济学家认为，这一次发生类似危机的可能性较小。主要是因为欧盟在启动了8000亿欧元的复苏基金后，现在的财政状况更加有利。

03

疫情下的经济将走向何方？

1. 新一波疫情反扑，奥密克戎再添变数

这个寒冬对欧洲来说十分难熬，上个月新一波疫情来势汹汹，而更糟糕的是欧元区国家新冠感染率已经升至新高之际，更具传染性的奥密克戎病毒变种出现了。

11月底，德国日新增逾6.5万感染病例，单日新增病例再创本国新高。奥地利本日新增逾1.5万感染病例，创该国疫情爆发以来新高。法国也正在经历第五波疫情的，新病例数同样超过万例，达到8月份以来的最高水平。

最新数据显示，感恩节后欧盟单日新增每十万人新冠确诊病例（7日平均水平）出现小幅下行，欧洲第四波疫情出现了放缓的迹象。

但奥密克戎的出现，又添了新的变数。截至上周中旬，丹麦超过10%的新冠病例系由奥密克戎引起。预计本周开始该变种将占据主导地位，届时丹麦可能每天都有一万人感染，情况较为严重。

2. 经济增长“失速”

欧元区经济逐步恢复，而疫情再来，不同程度的封锁预计将打击欧元区的经济增长。与此同时，奥密克戎还可能加剧供应链中断，供应链瓶颈已经造成港口集装箱大量积压，许多货物价格大幅上涨，这些可能使通胀持续更高。

据《金融时报》报道，分析师指出还预测，欧元区通胀率将在2022年连续第二年高于欧洲央行2%的目标，为十年来的首次。

高盛报告指出，欧元区经济活动前景变得更加不确定。欧元区第三季度增长非常强劲，为2.2%，第四季度初增长势头明显。但是鉴于疫情影响，短期增长前景已经减弱。

由于奥密克戎的出现，经济增长面临巨大的下行风险，为了防止疫情扩散，多国采取旅行限制措施。

高盛预计，2021年第四季度和2022年第一季度的增长预期可能大幅下调，并预测2021GDP增长为5.3%，2022年为4.3%，2023年为2.2%，2024年为1.6%。华尔街见闻此前提及，瑞银也预计未来两季度欧元区GDP增速出现下行风险，未来经济增长放缓。

3. 中期通胀压力高企

关于另一个关键点通胀，鲍威尔表示，用“暂时性”来形容不断上升的通胀已不再准确，拉加德面临着更大压力。

欧元区通胀率达到历史新高4.9%，核心CPI也达到2.6%的新高。拉加德关于通胀表示，通胀从“驼峰”顶部下降的速度将取决于在峰顶停留的时间。

高盛认为，持续的供应链瓶颈、强劲的就业增长、能源价格走高使长期通胀预期不断上升。

欧央行成员Schnabel最近指出，她预计明年欧元区的产出缺口将变为正值，此外奥密克戎对通胀前景的影响尚不明确。

高盛预计，2022年通胀将大幅上升，考虑到强劲能源价格和更持久的瓶颈，CPI和核心CPI将分别为2.7%和1.7%。考虑到临时因素可能得到缓解，2022年底通胀率可能回落至2%以下。此外，高盛预计2023年和2024年的核心CPI分别为1.7%和1.8%。