奶粉王者的长期主义

2021年3月18日，国内奶粉老大哥飞鹤发布了2020年财报，多项财务数据超出市场预期。

从核心数据来看：

2020年营业收入185.9亿元，同比增35.5%，连续第五年实现两位数增长；婴幼儿配方奶粉产品系列实现营收176.73亿，同比增长41%；净利润74.38亿元，市场预期56.05亿元，大超市场预期，这显示公司在高端婴配奶粉产品的布局收获颇丰，公司预计2023年销售额目标为350亿元，三年复合增长率近25%。

2020年公司的平均ROE超过40%；销售费用处于行业中位，管理费用处于行业低位，均保持了相对平稳态势。

根据尼尔森的数据，飞鹤整体市场占有率进一步提升至17.2%。其中在重点及省会城市实现了14.4%的销售份额，同比增长38.46%。

研发投入不断加大，2020年研发费用达到了2.65亿，同比增长55%。

公司2020H2继续拓展线下经销商，较2020上半年增加100多名，线下经销商贡献营收占比保持86%附近的稳定态势。

除了稳定住传统的线下优势渠道外，飞鹤也在天猫、京东和苏宁易购继续拓展线上渠道。

在亮眼财务数据的背后，飞鹤的市值在2020年登顶港股乳企第一，最高达到1650亿元。当下，飞鹤的市值已经稳居国内乳企第二位。且以17.2%的市占率一骑绝尘，成为奶粉业的王者。

可仅在4年前的2017年初，根据尼尔森的数据，飞鹤在婴儿配方奶粉的市占率只有4.4%。

4年后的今天，飞鹤业绩、市值迎来“戴维斯双击”，背后的逻辑是什么？

沿着这条线索，本文将从三个阶段，带领读者尽览飞鹤是如何通过全产业链布局，登上奶粉“王座”的。

1.提前布局——十年“修炼”厚积薄发2.收购上游——运筹帷幄战略纵深3.由广到深——合纵连横稳固“王座”

下面进入正文部分。

01

提前布局——十年“修炼”厚积薄发

与其问飞鹤是如何登顶奶粉“王座”的，不如投身到那个风起云涌的时代，去感受中国乳业的脉搏。

在1998年之前，中国奶制品尚处于原始状态，奶源基本来自小作坊，挤奶靠人工，运输靠私人奶车，包装靠玻璃瓶，品质难以保证。

1998年后，一场“中国牛奶科学论坛大会”改变了乳制品行业，与会行业专家一致认为“日本人长高，全靠喝牛奶”。此后，牛奶成为孩子们的必需品，许多乳企“先市场，后奶厂”跑马圈地。

在那时，“效益”成为各大乳企首要追求的目标。在那个野蛮发展的时代，行业内只有少数乳企，保留了自己的一亩三分地，建设自己的自有牧场，这其中，就有中国飞鹤。

2008年，一场乳业之殇暴露了“先市场，后奶厂”的弊端。不重视建设自有奶源，导致原奶品质难以满足需求，厂家铤而走险企图蒙混过关，最终把国产牛奶、奶粉的声誉一夜清零。

此后，乳制品行业巨变，国家大刀阔斧改革，各大奶厂开始大举投资建设牧场，小作坊悄声匿迹，奶牛也吃上了苜蓿。

大浪淘金，在那场风波中，凭借过硬的产品质量，在民族奶业发生信任危机的时刻，飞鹤向市场打了一剂强心针。

毕竟早在风波之前，飞鹤便早已提前布局，耐心“修炼”，先人一步布局上游奶源。

当许多乳企还在通过“先市场，后奶厂”的模式野蛮生长时，飞鹤已经在北纬47°黄金奶源带上打造出“农牧工”三位一体的婴幼儿配方奶粉专属产业集群。后来，飞鹤持续深耕，实现了从牧草种植到规模化奶牛饲养，直至生产加工、物流仓储、渠道管控乃至售后服务各环节全程可控，彻底性、颠覆性地改变了整个中国乳业的产业模式。

此后，“得奶源者得天下”成为业界共识。

02

收购上游——运筹帷幄战略纵深

一场轰轰烈烈的乳企围绕上游奶源的争夺战拉开序幕。

大规模自建牧场并不是个好生意。毕竟上游养殖门槛高、投资回报期长、风险大等特点决定了奶牛养殖有一定的难度，如果没有资本、技术和管理等优势，更是难上加难。

因此，通过入股并购牧场，实现奶源可控，成为乳企巨头们完善全产业链的一剂良方。

此外，政策的加码，更加坚定了乳企们进军上游的决心：

2018年6月11日，国务院办公厅印发《关于加快推进奶业振兴和保障乳品质量安全的意见》，明确提出到2020年国内奶源自给率保持在70%以上，2025年实现我国乳业全面振兴，同时也对乳品生产、流通、监管环节进一步规范。

2019年5月，7部委联合印发《国产婴幼儿配方乳粉提升行动方案》，力争婴幼儿配方乳粉自给水平稳定在60%以上，支持国内企业在境外收购和建设奶源基地，降低原料成本；在国外设立加工厂，并将产品以自有品牌原装进口。

由此，奶粉行业供给端迅速完成了“汰小留大”的历史进程。

在那场上游奶源争夺战中，飞鹤占得先机。2020年，飞鹤又出手收购了全国领先的畜牧业公司原生态牧业，并成为控股股东，宣布从奶源自控走向自主。

在收购要约公告中，飞鹤表示，此次收购将强化双方已存在的业务合作关系，并将确保公司持续获得优质安全的鲜奶，进一步提升公司的经营效益；且此次收购将在巩固上游原奶供应稳定性的同时，增加对上游产业链的控制，减少原奶价格上涨的影响。

此后，飞鹤在饲草料种植、自有奶源地建设、奶源自给率等方面真正超额实现《奶业振兴意见》2020年目标，奶源自给率为100%。

在过去的十多年里，飞鹤从新鲜奶源、新鲜配方、新鲜饲料、加工、储运、追溯等多维度进行标准建设，打造出了专属产业集群保障的飞鹤奶粉的新鲜品质。

自此一役，飞鹤的全产业链，又多了一层保障，其奶粉龙头的地位也愈发稳固。

对于飞鹤的全产业链布局，投行券商赞誉有加。浙商证券在研报中指出：

16-19Q1飞鹤自原生态牧业采购金额占比均超80%，收购原生态牧业利于保证飞鹤鲜奶稳定供应；飞鹤工厂毗邻原生态牧场，地理优势利于提升产品品质及鲜奶供应稳定性；原生态牧业具备鲜奶品控优势，有望增强飞鹤向小型奶农购买原奶的品控水平；国内乳制品奶源争夺进入白热化阶段，收购原生态有利于飞鹤控制上游原奶价格波动对经营成本的影响，增强公司综合实力、巩固行业领先地位。

03

由广到深——合纵连横稳固“王座”

纵观行业，在必选消费品赛道上，“全产业链”加持几乎是赢家标配。

去年刚上市的金龙鱼，拥有22家主要参股公司和42家分公司，全面掌控粮油从前端生产，到中端压榨碾磨，再到后端精炼销售全产业链，最终成长为享誉全球，市值一度突破5000亿元的粮油龙头。

而开店遍布全球的火锅老大海底捞，通过旗下的颐海国际、蜀韵东方、蜀海供应链、红火台、海海科技、海鸿达、微海咨询和扎鲁特旗，牢牢把控上下游供应链，保证食材的新鲜和安全，赢得了全球消费者对其品质的赞誉。

随着收购原生态牧业的尘埃落定，飞鹤已逐渐构建起奶粉产业生态。但这对飞鹤而言只是浩瀚征途中的一个新起点。

有了完整的产业生态，飞鹤得以在产品品类上大步向前，以更积极的态度、更前瞻的姿态，不断丰富产品阵营。

毕竟，让天花板更高，让护城河更厚，领头羊才能抵挡住追赶者的攻城拔寨。

高端产品方面，飞鹤产品品类愈发丰富。2019年飞鹤推出臻稚有机，2020年，臻稚有机与核心大单品星飞帆成为拉动婴幼儿配方奶粉增长的双引擎。与此同时，飞鹤2020年继续发力，推出星飞帆A2产品，采用了A2奶源，适合宝宝肠胃吸收，该产品上市有望巩固飞鹤的品牌地位和产品力，进一步丰富超高端产品矩阵。

此外，飞鹤在高品质儿童奶粉、成人奶粉、保健品上亦有布局与规划，瞄准用户全生命周期管理。

不固守成果，不放弃创新，不畏惧挑战，不逃避责任，这是属于中国乳业，民族品牌的使命与担当。

尾声

延续飞鹤20年中报的亮丽，下半年以来随着全产业链的逐渐构建，区域渠道的广泛拓展，以及更多明星高端大单品的推出，飞鹤的2020年度财务报告给市场交出了一张满意的答卷。

飞鹤孕育于国产奶粉的萌芽期，并倚仗专属产业集群避开了那场风波，后又通过收购原生态牧业等一系列措施完善婴幼儿配方奶粉全产业链，最终实现原材料产品、渠道的协同共振，走出一条完美的增长曲线。

行业层面，奶粉的产品特性决定了行业集中度升高是必然趋势，与发达国家相比，我国奶粉市场集中度提升空间还很大。从海外市占率来看，各国家和地区第一大品牌市占率都在30%以上、CR3超过60%。以飞鹤目前的增长态势来看，其市占率空间有望继续抬升。

政策层面，随着奶粉新国标的实施，行业的准入门槛将再次提高，奶粉行业也将加速洗牌，市场会加速向头部企业集中，而作为领头羊飞鹤的业绩在未来仍有很大空间兑现。

在未来，随着国内消费升级趋势的延续，优质品牌的高端和超高端产品会获得更大的市场机会，飞鹤的成长天花板远未到达。在发力高端以及超高端婴幼儿奶粉这条路上，未来飞鹤有望倚仗强品牌势能形成马太效应、并造就飞鹤的增长第二级。

强者恒强，王者恒王，飞鹤的故事，远未结束。