华创袁豪：一二线楼市现在是市场底，回暖太快了，这轮周期至少要再延续1-2年

2019年的春天，中国房地产市场维持了很长一段时间的冰冷而漫长的状态终于被打破了。

3月份的多项数据让业界普遍认为楼市趋于回暖，市场迎来了一个“小阳春”。与此同时，全国多座城市高举吸引人才的旗帜部分松绑了调控政策。此时，中央又重申“房住不炒”，住建部也释放出维“稳”信号。

随着市场进入5月这一传统旺季，对楼市研究颇为深入的华创证券研究所房地产组组长、首席分析师袁豪与华尔街见闻做了深度交流。袁豪团队在2018年12月16日由华尔街见闻主办的“点金石”最佳分析师评选活动中获得房地产行业最佳第三名。

袁豪对当前这波楼市“小阳春”持相对乐观态度。他认为，尽管价格还没有明显起来，但成交量和土地方面的上涨说明市场正在触底回升，预计这波一二线城市复苏可以维持一到两年时间。

他提出了一个“市场底、政策底、资金底”三底叠加的观点。“现在主要是市场底，回暖太快了，这会导致政策底和资金底持续在底部徘徊一段时间。”袁豪说。

按照时间推算，当前这轮楼市周期显著长于以往，已经延续了5年左右，超过以往的3年小周期规律。袁豪预计，这轮周期至少要再延续1-2年。

这样的市场让分析师们的研究逻辑也发生了改变。袁豪表示，之前的投资逻辑基本集中于需求端，而从2015、2016年开始，更多地是在供给端，供给代替需求成了短板。这种逻辑会持续演进下去。

他认为，房地产行业会出现“周期延长、波动收窄、总量稳定、结构分化、集中度提升”的过程。

展望未来，袁豪依然认为，大城市楼市的表现总体上会好于小城市，之前表现强劲的三四线楼市虽然现在表现出来强于预期的韧性，但未来仍会处于下行趋势当中。

以下为华尔街见闻与袁豪交流实录：

华尔街见闻：今年3月楼市迎来小阳春，回暖消息不断，特别是在成交量方面。一二三线城市的成交量全都出现了反弹。这也印证了我们1月底与您交流的时候，您所说的“一二线城市已经走到了周期底部”的说法。这波回暖背后的原因是什么？楼市真的复苏了吗？

袁豪：应该是触底回升了，虽然价格还没有明显上涨，但是成交量和土地上面已经表现得比较明显了。如果没有外界干扰的话，预计当前一二线城市的复苏可以维持1-2年。

我们注意到这次楼市回暖比以往稍快一些，主要来自于两个因素：一是库存太低了，而且持续了很久；二是在持续去库存的同时，对一二线需求的压抑也持续了比较长的一段时间，现在一二线城市需要压抑已经超三年了，比以往几乎翻倍。

对于一二线城市来说，正好处于“库存低位、需求累积”的状态，目前是一个“市场底、政策底、资金底”三底叠加的状态。现在主要是市场底，市场回暖太快了，这会导致政策底和资金底持续在底部徘徊一段时间，否则就会导致基本面上行的压力太大，尤其是低库存下的房价。

华尔街见闻：您当时判断“一二线城市已经走到了周期底部。三四线周期正快速下行，而五六七八线可能还在周期的顶部”，您现在的观点有调整吗？

袁豪：大的方向暂时没有变化。不过最近一段的数据显示，三四线楼市的走弱比之前预想的来得缓慢一点，韧性比想象中强一些。

这可能是两个原因造成的：一个是目前是一季度的数据，其中存在一部分返乡置业需求对市场的支撑；另外一个，棚改的回落在资金拨付等实施过程中是渐进式的，这对于楼市销量会造成移动平均的影响，所以这部分并不会让市场表现出快速下行，存在一定滞后。随着时间的向后推移，三四线楼市应该整体上偏弱，依然处于下行趋势当中，只是持续时间可能长于预期。

华尔街见闻：在楼市回暖的消息再度引发高度关注的时候，中央政治局会议再次强调房住不炒的定位。与过去两年相比，您认为未来限购、限售、限价等调控政策会出现变化吗？

袁豪：今年政府逆经济周期调节的诉求没有发生变化，依然在于控价跑量。不过一二线城市的土地价格略有回升，所以中央此时会提前发声预警。限价有可能会略微放松一点，限购可能随着进一步的城镇化及户籍制度改革有所调整。

华尔街见闻：如果调控持续下去，那么传统上的房地产三年周期就要被打破了，您之前也说三年会变五年。2017年7月的时候您提出这个观点的时候小周期已经是29个月了，现在快要60个月了。您对房地产周期的判断有新的看法吗？

袁豪：周期的结束一定是以库存大幅增加做为终点的。但目前库存仍处于低位，因此周期暂时结束不了。这时可能出现几种可能性：一种是继续加库存，周期持续延长。加库存伴随的条件是政策大力打压，导致需求大幅下行、供给大幅增加，最后形成错配的库存累加。

不过目前来看，考虑到经济走势，这个很难操作。所以另一种选择的可能性会大一些，就是市场在低库存状态下维持震荡。这种情况下周期短期内也结束不了，直到经济好转。

从目前的情况来看，预计这轮周期至少要再延续1-2年。一二线城市可能销量上行、库存下行，三四线销量下行、库存逐步累加。

华尔街见闻：您研究房地产行业的方法或者说投资逻辑会不会随之调整？

袁豪：这轮库存周期可能延长超6年，但实际上不可能回到以往的高点，会在低位略微震荡上行。库存的合意中枢值会比上一次周期低很多，这样会导致一二线以及较强的三四线楼市出现供给偏紧的状态。

之前我们的投资逻辑基本都是在需求端，从2015、2016年开始，更多地是在供给端，供给代替需求成了短板。当然最终供给和需求的差异都是由价格去补足的。未来一段时间，政府在供给侧改革的意愿预计会持续存在下去，因此供给侧的投资逻辑会持续演进。供给包括土地、资金、预售能力等，因此房企的分化也会加剧。

所以房地产行业会出现“周期延长、波动收窄、总量稳定、结构分化、集中度提升”的过程。结构分化既包括一二线的分化，也包含大企业和小房企的分化。

华尔街见闻：目前已经有20多座城市针对部分人才松绑调控政策，包括最近的呼和浩特、宁波等城市。结合国家发改委不久前强调的推进户籍制度改革，这些政策将如何影响楼市？

袁豪：政府在推进户籍制度改革，而户籍制度确实也约束了一部分购房需求。这既需要解决政府的负担，同时也要解决居民购买力的问题。现在需要解决土地流转的问题，这可能会释放进一步的居民购买力，同时也可以解决土地供给结构性紧缺的问题。未来可能会在宅基地土地流转方面开展一些改革试点。

华尔街见闻：今年全国两会数次提及房地产，引发民众热议要不要抛售房产。另外有分析称货币政策不走大水漫灌的老路，意味着房地产失去了核心支撑力。您如何看待未来房地产税和如今的货币政策对楼市的影响？

袁豪：目前土地出让金总额每年基本在6.5万亿左右，再加1.8万亿的交易税费，总和在8.3万亿，因此预计将来房地产税推行之初，每年最多能收3000亿左右。如果掉10%的土地出让金和交易税费，可能会到8000亿左右。所以对比下来，目前不需要过于担心。

房地产税是直接税种，我们之前一直都是间接税种，从未收过直接税种。直接税可能会演化出很多问题，所以它涉及到的问题太多了，短期内快速推进还会有比较多的障碍。

另外，目前经济尚未完全稳定，政府也不太会去做逆经济周期的调节，还是要保护经济，而不是打压经济。

所以我认为房地产税长远来看确实会推进，但现在不是一个合适的时点，政府可能会选择适时推进。